LETA Capital

Договариваемся на берегу или обязательные пункты Term sheet


phoneВ жизни успешного стартапа должен наступить такой момент, когда все его десятки питчей и разосланных презентаций, полгода великолепного traction-а и неиссякаемый энтузиазм, растопят ледяное сердце потенциальных инвесторов, и те ответят: «Да! Мы готовы инвестировать запрошенные тобою ХХХ денег (рублей/долларов/евро)». И вот она, птица счастья, уже в руках, осталось лишь подписать Term sheet.

Именно на этой стадии, мы советуем стартаперам не бросаться в омут с головой и не подписывать все, что им предложат. Внимательно отнеситесь к этому делу и проверьте, все ли принципиальные моменты вы учли и обсудили. В противном случае условия сделки придется обговаривать заново.

Пройдемся для начала по важным аспектам экономики сделки, внимание к которым на стадии Term sheet позволит избежать головной боли в дальнейшем.

«Сколько-сколько?!»: договариваемся о цене

Инвестор вам говорит: «Я дам компании $2 миллиона по оценке $8 миллионов». Формулировка вроде понятна, но на деле выходит следующее:

  • Инвестор считает: «Я даю 2 из 8 миллионов, получаю 25%».
  • Стартапер думает: «Я стою 8 миллионов, инвестор даст 2 и получит 20%».

Дело в том, что за ОЦЕНКУ проекта можно принять как ДОинвестиционною оценку компании (“pre-money valuation”), так и ПОСТинвестиционную (“post-money valuation”), равную сумме доинвестиционной оценки и объему инвестиций. Этот вопрос нужно уточнить сразу, чтобы не получилось так, что стартапер чувствует себя обманутым, а инвестор – недопонявшим ситуацию.

Наш совет: договаривайтесь об условиях, отталкиваясь от доинвестиционной оценки.  Именно она отражает цену вашей компании на данный момент, ее продуктов, команды, достигнутых результатов, а самое главное – будущего потенциала.  Таким образом вам удастся более точно рассчитать всю экономику будущей сделки.

Если о цене компании договориться все-таки не удалось, существует масса механизмов структурирования инвестиций – займы, варранты и т.п. Они могут разрешить ситуацию. К примеру, на Западе распространен «конвертируемый заем» (“convertible note”), который позволяет получить деньги без бесконечных споров на тему оценки на ранней стадии и проблем с инвесторами при недооценке компании на стадии следующего раунда. В России провести такой тип сделки сложно, но при должном умении возможно.

Твое-мое: договариваемся об опционах для команды

teamКоманда – один из залогов успешной работы стартапа. В долгосрочной мотивации команды заинтересованы и инвестор, и стартапер.  Отличным стимулом могут послужить опционы (“option pool”) для сотрудников, которые проще всего выделить при проведении раунда. Однако тут главное – опять не попасть в ловушку, связанную с оценкой компании.

Допустим, как и в предыдущем примере, вы договорились об инвестициях в $2 млн. по доинвестиционной оценке $8 млн (80% - основателей, 20% - инвестора). Инвестор хотел бы видеть у вас опционный пул в 10%.

  • Для инвестора выгоднее сразу же выделить большой опционный пул, чтобы уменьшить размытие на последующих раундах и естественно сделать это до инвестиций, чтобы сохранить свою долю в компании. В таком случае у него остается доля 20%, у основателей 72% и 8% остается на опционы. То есть этот опционный пул для основателей снизит доинвестиционную оценку до 7,2.
  • У стартапера свое представление ситуации: инвестор вложит в нас, как мы договорились, получит свои 20%, а потом мы для команды выпустим еще 10% акций от общего пула. Конечное распределение долей после выпуска опционов будет 72% у основателей, 18% - у инвестора, 10% - опционы. В итоге для инвестора доинвестиционная оценка составит 9,11(1) млн.

Получается, что если опционный пул считать до инвестиций – снижается оценка доли основателей, если после – повышается цена компании для инвестора.

Наш совет: заранее договоритесь о различных вариантах выделения опционного пула. Первый – делать до раунда, дополнительные – при каждом следующем раунде инвестиций. Таким образом на переговорах будет возможность «играть» с опционным пулом и доинвестиционной оценкой, пока они не устроят обе стороны.

Шкура неубитого медведя: обсуждаем ликвидационные права

bearОдин из важных вопросов для инвестора – ликвидационные права – что мы получим в случае закрытия, продажи и других событий, которые будут обозначены в акционерном соглашении. Правильно сформулированные условия ликвидационных прав, выбранные мультипликаторы и кэп позитивно влияют на оценку стартапа и, как правило, помогают удовлетворить обе стороны. Особенно это актуально для финансовых инвесторов, не заинтересованных принимать активное участие в жизни стартапа.

Предположим, в компанию инвестировали $2 млн. по доинвестиционной оценке $6 млн.  Получается, у инвестора 25% компании, у основателей – 75%.  Далее ее купили за $20 млн. Есть три типичных варианта ликвидационных прав:

  • Простое преимущественное ликвидационное право. В таком случае и инвестор, и основатели получают все пропорционально своим долям. Согласно нашим условиям, у инвестора - $5 млн., основатели забирают $15 млн. соответственно. Часто если ликвидационная стоимость ниже вложенных инвестором денег, он получает все в первую очередь.
  • Преимущественное ликвидационное право с правом участия. В данном случае сначала инвестор возвращает свои средства, а уже потом остаток делится пропорционально долям. В примере инвестор получит 2 млн. + 25% от 18 млн. = 6,5 млн., а основатели соответственно 75% от 18 млн. = 13,5 млн.
  • Также некоторые фонды любят практиковать мультипликатор к ликвидации, то есть обязательный множитель к возврату до начала пропорционального распределения.

Наш совет: обращайте внимание на этот пункт, чтобы избежать недопонимания с инвестором, когда тот в случае продажи компании получит гораздо больше.

Все должно быть точно: защита от размытия

Следующий раунд финансирования всегда вносит коррективы в работу проекта. Инвестор и стартапер должны обсудить, что будет происходить, если стоимость компании на раунде растет или она наоборот проходит по сниженной цене.

В первом случае важно обсудить право преимущественного участия в раунде и пропорционального поддержания собственной доли.

Сниженная цена компании означает для инвестора чистый убыток. В таких случаях возможны различные варианты:

  • Инвестор размывается пропорционально своей доле. Это очень редкий вариант, дружественный для проекта, но крайне негативный для инвестора.
  • Метод «полного храповика», при котором размывается только доля основателей, акции инвестора конвертируются в такой пропорции, которая позволяет сохранить его начальную долю.
  • И так называемое размытие по методу «среднего взвешенного». Компромиссный вариант между первым и вторым способами.

Самая распространенная формула «среднего взвешенного» выглядит так:  NCP = OCPx(S + oS)/(S + nS), где NCP - новая цена конверсии; OCP - старая цена конверсии; S - количество объявленных акций до размывания; nS - количество акций, выпущенных при размывании; oS - количество акций, которые были бы выпущены при размывании, если бы цена акций была равна OCP.

Внимание к вышеперечисленным пунктам при оформлении Term sheet и обсуждение данных вопросов помогают прийти к взаимопониманию с инвестором и избежать конфликтных ситуаций в 80 процентах случаев. Но это далеко не полный список, о других важных пунктах  мы поговорим в следующих постах. А пока для особо дотошных советуем книгу «Основные условия венчурного финансирования с комментариями» Леонида Грайвера (сначала мы хотели поставить ссылку на книгу, но вспомнили про недавно вступивший в силу закон, так что google в помощь).


comments powered by Disqus

Подпишитесь на рассылку RUSBASE

Мы будем вам писать только тогда, когда это действительно очень важно