Александр Чикунов

Как оценить проект методом венчурного капитала

Александр Чикунов, руководитель аналитического отдела инвестиционной площадки StartTrack – о методе венчурного капитала для оценки начинающего бизнеса. Плюсы подхода – не нужно тратить очень  много времени, а результат получается достаточно детальным.

Другие методы:

– DCF

– Метод возврата на инвестиции


На этот раз мы рассмотрим метод венчурного капитала, который позволяет провести оценку компании на ранних стадиях. Наиболее корректно использовать его для оценки компаний, у которых есть первые продажи. Важно отметить, что в данном случае прибыль инвестора – это увеличение стоимости его доли в проекте и последующая ее продажа.


Базовые формулы

Я специально начну с базовых формул, чтобы вам было легче проследить всю логику оценки. 

Post-money оценка компании = Exit Value/ (1+r)T

Pre-money оценка компании = (Exit Value/ (1+r)T) – Размер инвестиций

Post-money оценка компании – это оценка с учетом полученных инвестиций. Pre-money оценка компании – это оценка до получения инвестиций. 

То есть мы сначала прогнозируем стоимость компании, а уже от этого будет зависеть доля инвестора.

r – ставка дисконтирования. В этом методе ставка равна той доходности, которую хочет получить инвестор. Если говорить точнее — это доходность, которую хочет получить инвестор/вероятность реализации данного сценария. 

t — горизонт планирования. Обычно для таких компаний он равен количеству лет, через которые инвестор собирается выходить из проекта (от 2 до 5 лет).

В StartTrack мы часто используем этот метод оценки, потому что он показывает самое важное для инвестора:

  • Сколько стоит компания на текущий момент?
  • Сколько будет стоить через n лет?
  • Как она этого достигнет (прогнозируется затратная часть)?
  • Какие риски, и где у компании слабые места?

В целом, у метода есть весомые плюсы. Он менее трудозатратный, чем классические методы оценки, и при этом достаточно информативный.

Расчет Exit Value

Теперь мы перейдем к описанию расчета Exit Value, с помощью которого можно будет рассчитать pre/post money оценку компании.

Его расчет заключается в трех шагах:

  1. Первичное знакомство с проектом и проверка его текущих метрик.
  2. Прогноз будущих доходов и расходов
  3. Определение Exit Value с помощью мультипликатора и последующая оценка возврата на инвестиции. Чтобы показать методику для этого шага, я подготовил таблицу с примером. Подчеркну, что это пример и в нем приведены условные цифры.

Шаг 1. Проверяем текущее состояние компании, информационный запрос

На этом этапе вам будет необходимо провести интервью с компанией, которая вас интересует, и задать стандартные вопросы для этого случая (послушать elevator pitch – короткий рассказ о концепции продукта, проекта или сервиса). Это поможет вам узнать, чего достигла молодая компания, и как она зарабатывает деньги, что будет делать дальше, как собирается развиваться. В целом вы получите представление о компании – то, как она видит себя на определенном горизонте времени (трекшн).

Это важно, поскольку показывает, как проект живет в рамках своей бизнес-модели: хорошо или плохо он использует свои денежные средства? Используются ли масштабируемые каналы? Как проверялись гипотезы относительно других каналов продвижения и проверялись ли? По сути, трекшн – это некий пульс проекта.

Крайне важно уточнить, какие источники являются проверенным каналом монетизации, а какие – только входят в планы.

Что же спрашивать у компании? Естественно, нет какого-то универсального запроса, но можно подойти к этому с двух сторон:

  1. Запросить у основателей управленческую отчетность;
  2. Уточнить специфические метрики по компаниям.

Я приведу несколько примеров показателей, которые можно включать в такой информационный запрос для компании, работающей по модели SaaS (сервис по подписке). Хочу сразу отметить, что список метрик может варьироваться и расширятся, наша задача в данном случае – уточнить наиболее используемые.

Пример метрик, запрашиваемых у сервиса по подписке:

Доходная часть

  • Количество зарегистрированных пользователей;
  • Количество платящих пользователей и их распределение по тарифам (если применимо);
  • Средний чек платящих пользователей;
  • Churn rate (тот процент пользователей, который на ежемесячной основе отказывается от данного сервиса);
  • СLTV (доход с клиента за время пользованием сервиса) = AMPU/Churn rate;  AMPU — средняя доходность на одного пользователя.

Затратная часть

  • Стоимость привлечения одного платящего пользователя по отработанным маркетинговым каналам (CAC);
  • Затраты на персонал (данная метрика крайне важна и необходимо провести ревизию того, что делает каждый член команды проекта);
  • Затраты на IT.

В данном случае нужно смотреть на соотношение CLTV и CAC. Оно должно выглядеть так: CLTV > CAC, так как компания должна получать с клиента больше денег, чем она платит за его привлечение. Так она сможет реинвестировать прибыль в маркетинг и, соответственно, в свое развитие.

Если на данном этапе вы увидите потенциал в компании, то вам стоит двигаться дальше и рассматривать ее как возможный объект для инвестиций.


Шаг 2. Прогноз доходов и расходов


Прогноз доходов

Прогноз доходной части – того объема выручки, который будет через 2-5 лет (наш горизонт планирования). Для этого мы делаем детальный прогноз операционной деятельности.

Из него понимаем, какие есть слабые моменты и какие предположения фаундера завышены.

Возвращаясь к нашему примеру с SааS, для того, чтобы сделать дальнейший прогноз, мы должны спрогнозировать нашу основную метрику CLTV. Которая, в свою очередь, состоит из таких метрик:

  1. Количество пользователей, приходящих на сайт (уникальные посетители);
  2. Исторические данные о конверсии в платящих пользователей на сайте;
  3. Распределение по тарифам;
  4. Churn rate платящих пользователей.

Эти метрики помогут понять, сколько платящих пользователей у сервиса будет в определенный момент времени и, соответственно, какую можно получить выручку. Чтобы корректно сделать предположения, стоит проанализировать работу подобного бизнеса в России или же изучить открытые источники.

Прогноз расходов

Прогноз затрат помогает понять, какими средствами компания будет добиваться прогнозных результатов, как скоро «сойдется экономика» (доходы станут превышать расходы) и как скоро им понадобится новый раунд для поддержания роста.

Основные составляющие затрат:

1. Затраты на персонал

Они в подобных проектах – самые значимые, на фонд заработной платы может уходить до 80% всех затрат. Тут могут возникнуть 2 проблемные ситуации:

  • ФОТ может быть занижен из-за того, что в прогнозе не закрываются все основные позиции по основным компетенциям;
  • И обратная ситуация, когда ФОТ «раздувается» и прогнозы по увеличению команды слишком высокие.

Можно просмотреть рекрутинговые ресурсы и проанализировать приблизительную рыночную стоимость того или иного специалиста (эти ресурсы, кстати, довольно часто публикуют данные о средних зарплатах на позициях).

2. Затраты на маркетинг

Их нужно считать довольно детально, так как CAC – одна из ключевых метрик. Она обычно состоит из затрат на разные каналы маркетинга, в которые может входить:

  • SMM;
  • Контекстная реклама;
  • Покупка баннеров;
  • Платные публикации в СМИ;
  • Спецпроекты и т.д.

Не забудьте и офлайн-составляющую. Ее сложнее отследить, однако учитывать эти расходы также крайне важно (не в CAC, а как «прочие расходы»).

При этом, рассчитывая затраты на маркетинг, нужно учитывать персонал, который занимается развитием партнерских отношений и привлечением контрактов (продажами).

3. Прочее

Затраты на офис, стоимость лицензий на софт, затраты на IT-инфраструктуру и т.д.


Шаг 3. Определение Exit Value и анализ возврата на инвестиции

Чтобы посчитать Exit Value, нужно умножить выручку или показатель EBITDA на мультипликатор. О том, как корректно посчитать мультипликатор, читайте в предыдущей статье.

Итак, мы получили Exit Value. Однако этого недостаточно. Ведь наша задача – понять, какова цена бизнеса сегодня, по какой оценке инвестор должен заходить в капитал именно сейчас. Для этого мы должны определить Post-money стоимость компании (см. формулу в начале статьи):

  1. Exit Value дисконтируется на желаемую доходность инвестора (годовую), получаем Post-money оценку.
  2. Мы делаем предположение, что компания изначально нуждалась в определенной сумме денег, с помощью которой она сможет активно развиваться.
  3. Поэтому мы должны считать стоимость как Инвестиции/Post-money, потому как инвестор должен получить долю, равную его вложениям.
  4. Возврат на инвестиции рассчитывается так: Cтоимость доли на момент выхода / первоначальные инвестиции.

Примеры расчетов возврата на инвестиции вы найдете в таблице. Подробнее об оценке стартапов на конкретных кейсах вы можете узнать, например, на курсах для инвесторов, которые проводит в том числе и наша компания. 


На Rusbase есть специальный раздел EDU. Он посвящен вашему образованию «здесь и сейчас».


Вы можете как пройти наши курсы для венчурных аналитиков и юристов, так и получить актуальный список курсов и программ.


Материалы по теме:

9 вещей, которые помогут развиваться стартапу после выхода из акселератора

Как попасть в акселераторы Microsoft

Этот способ найти свою нишу на рынке не оставил меня равнодушной

Как правильно инвестировать в блокчейн?

Чем MBA поможет вашему стартапу?


comments powered by Disqus

Подпишитесь на рассылку RUSBASE

Мы будем вам писать только тогда, когда это действительно очень важно