Бычий тренд на фондовых рынках

В последние годы кредитный и фондовый рынки росли вместе. Однако повышение процентных ставок ведущими центробанками и кредитный кризис изменили расклад сил. На кредитном рынке начался спад, говорится в докладе Citigroup.

Это не означает разворота на фондовом рынке. Просто рынки вступили в новую фазу, которую в Citigroup называют «зрелым бычьим рынком». Это третья фаза цикла, который аналитики банка вычленили, проанализировав динамику кредитного и фондового рынка за последние 20 лет.

Первая фаза характеризуется резким ростом кредитного рынка. Спрэды быстро снижаются (в 2002-2003 гг. спрэд между доходностью высокодоходных корпоративных и казначейских облигаций США сокращался в среднем на 50 базисных пунктов в месяц), компании активно сокращают долги. Корпоративные прибыли низки, акции падают.

Вторая фаза (ее аналитики Citigroup называют «незрелым бычьим рынком») самая долгая (1992-1997 и 2003-2007 гг.) и самая благостная. Деньги зарабатываются везде — и на кредитных рынках, и на фондовых: прибыли компаний и приток наличности растут, долги легко погашаются и рефинансируются. Затем интерес инвесторов к кредитным инструментам падает, спрэды начинают расти. В начале лета доходность казначейских облигаций США резко пошла вверх, превысив 5%, а в конце сильно подешевели инструменты с менее высоким кредитным качеством. Несмотря на это, фондовый рынок, указывают в Citigroup, продолжает расти — «бык заматерел». В 1988-1990 гг. фондовый индекс MSCI World вырос на 38%, несмотря на увеличение спрэдов на 317 б. п., а в 1997-2000 гг. — на 57% (282 б. п.).

В четвертой фазе акции и корпоративные облигации падают вместе. Спрэды расширяются, прибыли падают, растет число дефолтов.

Третья фаза, в которую, как считают в Citigroup, вступили рынки, характеризуется повышенной волатильностью; это уже можно было наблюдать летом и в сентябре. Доходы на рынке акций могут быть столь же высокими, как во второй фазе, но рост более спекулятивный и «качество этих доходов хуже», пишут аналитики. В конце 1980-х гг. пузырь надулся на японском рынке, в конце 90-х гг. — в технологическом секторе. Сейчас, предполагают в Citigroup, новый пузырь может сформироваться на развивающихся рынках.

«Именно в наиболее доходных активах того, что Citigroup называет второй фазой, формируется пузырь — в этом вся психология рынка, — говорит издатель инвестиционного бюллетеня Fullermoney Дэвид Фуллер. — Видя устойчивый рост, люди в конце концов начинают чувствовать себя идиотами, если они не вложились в эти активы. Это мы видим на примере рынков Китая, Индии, которые входят на "пузырную" территорию». Сам он не ожидает, что медвежий тренд начнется на фондовых рынках ранее 2009-2010 гг., отмечая, что многое будет зависеть от действий центробанков.

В Citigroup тоже не бьют тревогу: еще есть время хорошо заработать на акциях. В 1990 г. отношение капитализации к прибыли (P/E) на рынке Японии составило 60, столько же — в 2000 г. в секторе технологических, медиа— и телекоммуникационных компаний. Несмотря на феноменальный рост в последние годы, P/E для компаний в индексе MSCI Emerging Markets составляет 17 (в Азии — 19).

«В Китае P/E доходят до 30-40, причем у компаний реального сектора, а не технологических, — говорит замдиректора департамента управления активами УК "Альянсросно" Алексей Казаков. — А вот российский рынок совершенно не выглядит как пузырь, у него образовался дисконт к остальным рынкам BRIC. К тому же мировые центробанки пока не готовы повышать процентные ставки, обеспечивая ликвидность».

Даже если пузырь на развивающихся рынках надуется, он не будет таким огромным, а спад — таким болезненным, как раньше, считает Фуллер. В Японии обвал рынка наложился на демографический спад, а экономика была уже развита. В эпоху технобума люди в эйфории считали, что инновации изменят всю их жизнь. В развивающихся странах эти факторы отсутствуют, указывает Фуллер.

Автор — Михаил Оверченко
Опубликовано 17 октября 2007 в газете «Ведомости»