Из чего состоят оценки стартапов и что с ними происходит сейчас

Что означают доинвестиционная и постинвестиционная оценки?

Оценка стартапа определяет, сколько денег каждый, кому принадлежит доля в компании, — будь то инвестор, основатель или сотрудник, — получит при продаже своей доли (англ. exit, экзит). Венчурные компании используют два типа оценок:

• доинвестиционная — оценочная стоимость компании до учета новых инвестиции.
• постинвестиционная — учитывает доинвестиционной оценки и новые вложения.

Например, Very Clever Capital хочет инвестировать в SuperStartup $5 млн, исходя из доинвестиционной оценки в $10 млн. Постинвестиционная оценка составит $15 млн.

Что учитывают венчурные компании при оценке стартапа

Инвесторы говорят, что рассматривают широкий спектр факторов, и их методы преимущественно зависят от стадии жизненного цикла стартапа, на которую вышла компания.

«Иногда оценка, особенно на ранней стадии в посевном раунде и серии A, это скорее искусство, чем наука. Затем, по мере продвижения компании, все больше внимания уделяется финансовым показателям», — комментирует Килиан Пендер, партнер Northzone.

Посевная стадия и серия A: когда люди решают все

Инвесторы говорят, что на ранних стадиях, когда компания еще не получает прибыль или стремится довести продукт до стадии соответствия рынку, они уделяют больше внимания качеству основателей и руководящей команды.

Вот на какие характеристики они обращают внимание:

• Серьезный опыт работы. Свидетельства того, что команды основателей работали в сильных существующих стартапах, корпорациях, консалтинговых компаниях, банках и прочих отраслях, в которые сложно попасть.
• Впечатляющий научный бэкграунд.
• Подтверждения того, что основатели хорошо понимают специфику вертикали, в которой они работают. Например, можно ли сказать, что основатели ИИ-стартапа давно работают в этом секторе? 
• Основатель (или команда основателей) имеют четкое видение того, чем хотят заниматься. «Всегда впечатляет, когда у основателей есть ясная картина того, как будет выглядеть мир, если создаваемый ими продукт будет успешен», — комментирует Пендер. 

Серии A+: когда финансовые метрики важнее

Позже, когда компании начинают получать доход, инвесторы уделяют повышенное внимание финансовым метрикам.

Перечислим некоторые из них:

• Мультипликаторы выручки — часто используются как исходный ориентир, поскольку доход зачастую является самой стабильной метрикой для убыточных стартапов. Например, если оценка основана исключительно на выручке, стартап, который растет на 30-40% в год, может быть оценен в 6-10 ежегодных доходов.
• LTV/CAC — Отношение LTV (Lifetime Value, пожизненная ценность клиента) к CAC (Customer Acquisition Cost, стоимость привлечения клиента).
• Сроки окупаемости — период времени, который потребуется, чтобы окупить затраты на инвестиции в бизнес — будь то запуск нового продукта, выход на новый рынок или привлечение большего числа людей — с помощью денег, полученных от инвестиции.
• Коэффициент удержания — соотношение клиентов, остающихся в компании, и риска их потери (оттока).
• Коэффициент использования продукта — измеряет, как часто и как много потребители применяют продукт.
• Темп роста — насколько быстро увеличивается выручка компании за год. Как правило, этот показатель выше в начале жизненного цикла стартапа.
• Регулярность дохода — инвесторы будут анализировать, будет ли часть доходов стартапа стабильной и прогнозируемой в будущем.
• Рентабельность компании — хотя на стартап-арене прибыльность встречается редко, инвесторы будут внимательно следить за тем, сократится ли расстояние между затратами на ведение бизнеса и суммой дохода, который он приносит, или продолжит расти по мере его масштабирования.
• Мультипликаторы выручки у конкурентов.
• Риски для рыночной доли компании. Иначе говоря, сколько еще стартапов утверждают, что делают то же, что и вы? Могут ли они переманить клиентов этого стартапа и, следовательно, забрать его доход? Появляются ли новые проекты в этой области? Какой капитал привлекли конкуренты?

Обычно инвесторы ожидают более низкой доходности от вложений на поздних стадиях.

«На ранней стадии мы могли бы стремиться к доходности в 10 раз больше, но позже мы могли бы рассчитывать на доходность в 3-5 раз, в зависимости от стадии риска инвестиций и сектора», — говорит Пендер.

Будущая стоимость

Инвесторы также строят расчеты на прогнозах и оценках того, сколько будет стоить компания в случае возможного выхода — например, стоимость при IPO или покупке.

Для венчурной компании Eight Roads, которая инвестирует на сериях A и B, главным фактором стал бы прогноз стоимости стартапа через 10 лет (средний цикл жизни венчурного фонда).

«Поэтому возникает вопрос, при какой оценке мы сможем вложиться сегодня, чтобы получить привлекательную прибыль для фонда за этот период», — объясняет Вирджиния Бассано, инвестор в Eight Roads.

Она добавляет: «Очевидно, такие факторы, как качество команды или новизна технологии, могут иметь существенное значение. Но в конце это кросс-проверка размера раунда, оптимального сокращения доли существующих акционеров и того, что венчурная компания может предложить».

Настроение на рынке

Инвесторы также задумываются о том, какие настроения царят на рынке в отношении продукта или сектора. В качестве ориентира они берут то, как торгуются публичные компании из того же сектора, и оценивают, как переживет экономические условия в ближайшие несколько лет.

Например, сейчас из-за роста инфляции и снижения расходов населения оценки некоторых потребительских стартапов будут падать.

«Оценки обычно устанавливаются рынком. Чтобы определить ценность бизнеса, мы смотрим и на его возможности, и на рыночные условия», — говорит Иксасо дель Паласио, партнер в венчурной компании Notion.

В конце 2022 года инвесторы преимущественно избегают секторов, которые наиболее уязвимы к падению трат покупателей, растущим процентным ставкам или полагаются на благополучие другого малого бизнеса.

Согласно обзору технологической сферы Европы от Atomico, в 2022 году общий объем капитала, инвестированного в стартапы в розничной торговле и потребительском секторе, упал на 48% по сравнению с прошлым годом.

Как рассказывают венчурные компании, они избегают специфических вертикалей, в том числе экспресс-доставки продуктов, BNPL-стартапов и рискованных методов необспеченного кредитования, например финансирования за счет доходов. 

Где сейчас находятся оценки стартапов?

Публичным технологическим компаниям требуется время, чтобы достичь оценок частных стартапов. В первую очередь тренд затронет компании на поздних стадиях, поскольку они ближе к экзиту.

Каждый из инвесторов, опрошенных изданием Sifted, согласился: в 2021 году оценки были завышены, и в ближайшем году они скорректируются, когда у стартапов начнут заканчиваться деньги. Пока последние данные Pitchbook демонстрируют, что оценки на стадиях посева сохраняются, но на более поздних этапах существенно падают.

В 2022 году постинвестиционные оценки стартапов на сериях B+ резко упали. Инфографика: Pitchbook / Sifted

В 2021 году средняя доинвестиционная оценка на поздних стадиях (классифицируются как серии C, D и более поздние) в Европе составляла €237,8 млн (средняя оценка в 2020 году — €83,4 млн). По состоянию на конец 3 кв. 2022 года это среднее значение сократилось до €220,5 млн.

Но на стадии посева в 2022 году средние оценки были даже выше, чем в 2021 году: €10,7 млн против €8,26.

Данные о финансировании всегда немного запаздывают, и опрошенные инвесторы предполагают, что теперь ситуация на более поздних стадиях может ухудшиться.

Это часто приводит к тому, что венчурная индустрия называет даунраундом (от англ. down round, «раунд на понижение») — когда стартап привлекает новый капитал по сниженной стоимости по сравнению с предыдущей.

Год раундов на понижение? Не совсем. Инфографика: Pitchbook / Sifted

Пока что мы наблюдали лишь несколько таких раундов в Европе, но каждый из них свидетельствует о настроениях рынка, о которых мы упоминали ранее. Первым стал стартап Klarna, который в июле привлек $800 млн в рамках раунда, который снизил ее оценку на 85%.

В июне платежный сервис SumUp собрал €590 млн с постинвестиционной оценкой в €8 млрд, что более чем в два раза меньше прежней стоимости в €20 млрд.

Все эти переоценки сокращают доступ к деньгам. Большинство стартапов сжигают капитал быстрее, чем получают доход, а это значит, что их работа будет зависеть от поддержки инвесторов. Инвесторы считают, что с продолжением рецессии можно прогнозировать больше раундов на понижение.

«В ближайшие пару лет их будет много, но если вам нужны наличные, с этим просто нужно смириться», — говорит Роб Моффат, партнер Balderton.

Есть и еще один способ получить дополнительные средства от ваших инвесторов, не снижая оценку, — так называемый флэтраунд (от англ. flat round, «плоский раунд»). Так называют раунд финансирования, при котором сохраняется последняя оценка. Майк Тернер, партнер в юридической компании Latham & Watkins, считает, что они становятся все более распространенными.

«Они сохраняют фиксированную оценку, которая основана на том, что произошло 18 месяцев назад, что обычно становится наилучшим результатом для всех», — говорит он.

Оценки при экзите

Разумеется, оценка также важна, когда компания собирается приобрести другую.

На прошлой неделе стартап экспресс-доставки Getir наконец-то закрыл сделку по покупке конкурента Gorillas, благодаря чему оценка объединенной компании составит $10 млрд: $8,8 млрд — Getir и $1,2 млрд — Gorillas. И это ниже последних индивидуальных оценок компаний (в марте Getir получила оценку в $11,8 млрд, а Gorillas в сентябре 2021 года — оценили в $3 млрд).

Это отражает, насколько неспокойным был этот год для индустрии экспресс-доставки, которая теряла популярность после рекордного 2021 года.

Что еще учесть основателю, когда дойдет до оценки стартапа?

Важно помнить, что оценка — еще не все. Хотя оценка в $1 млрд хорошо подходит для броских заголовков, в будущем гораздо большее значение для бизнеса будут иметь мелкие детали в условиях сделки.

«Я всегда рассматриваю оценку лишь как одну сторону сделки, которую следует учитывать вместе с условиями, тем, кто войдет в совет директоров и какую помощь будет предоставлять венчурная компания», — объясняет Бассано из Eight Roads.

Инвесторы отмечают, что если основатели планируют проводить раунд в ближайшие несколько месяцев, им необходимо тщательно изучить такие условия, как ликвидационные преференции и защиту от размытия доли. Все это может иметь значительное влияние на компанию в будущем — и из-за колебаний рынка может стать проблемой.

Также потребуется учесть пул опционов и как можно стимулировать команду, особенно если потребуется привлечь средства по более низкой оценке, чем раньше.

Читайте по теме:

На Product Hunt запустили адвент-календарь, который поможет стартапам «поднять раунд за 24 дня»

Хотите собрать больше инвестиций для стартапа? Пишите на LinkedIn

Как правило, раунд на понижение больше вредит основателям и первым сотрудникам стартапов, чем их инвесторам. Они владеют обыкновенными акциями, которые просто потеряют стоимость, в то время как нынешние акционеры (инвесторы) с большей вероятностью воспользуются защитой от размытия доли — это означает, что во время раунда на понижения они получают больше акций в качестве компенсации.

Кроме того, придется готовиться к предстоящим трудным временам.

«Планка намного выше, чем была в прошлом году, поэтому, как основатель, я ожидал бы, что мне придется общаться с большим количеством фондов, привлекать меньше средств и ждать, что оценки будут намного ниже по сравнению с прошлым годом», — говорит Пендер из Northzone.

Тернер отмечает, что видел примеры поддержки со стороны инвесторов. Они увеличивали свои долю, чтобы «вернуть» основателям больше акций (за счет своих собственных) и стимулировать команду продолжать усердно работать в трудные времена.

Он указывает, что хорошие инвесторы готовы позаботиться о стартапе, и что оценка компании сейчас является одним из наименее важных факторов.

«Самое главное, что у вас есть наличные для управления и развития бизнеса, чтобы перейти к следующему этапу — таким образом, через 12-18 месяцев рынок покажет вам, хороший у вас бизнес или нет», — говорит он.

У каких стартапов самые высокие оценки в Европе?

После того, как в июле Klarna потеряла звание самого ценного стартапа Европы, почетное место 5 месяцев занимал Checkout.com при оценке в $40 млрд, которую он получил в результате раунда на $1 млрд в январе. Этот раунд ярко демонстрировал, как выглядели инвестиции в 2021 году и представлял собой значительный рост на 166% по сравнению с оценкой в $15 млрд, которую стартап получил годом ранее.

Сейчас Revolut — самый ценный стартап Европы. Инфографика: Dealroom / Sifted

Но по сравнению с конкурентами Adyen и Stripe его оценка сегодня на самом деле не соответствует действительности. В ноябре собственная внутренняя оценка платежного гиганта была снижена до $11 млрд, в том же месяце CEO и основатель Гийом Пусаз заявил, что на самом деле его не волнует стоимость компании.

Таким образом, Revolut остается самым ценным стартапом Европы с оценкой в $33 млрд. Недавно CEO Revolut Николай Сторонский сообщил, что по итогам года, которые будут опубликованы позже в этом месяце, необанк достигнет прибыльности.

Если Revolut достигнет этого рубежа, у инвесторов будет больше причин сохранить его текущую оценку. Но его цена по-прежнему выше, чем у действующих конкурентов вроде Lloyds Bank (31 млрд фунтов стерлингов), Barclays (25 млрд фунтов стерлингов) и Natwest (30 млрд фунтов стерлингов), а также у таких британских необанков, как Monzo ($4,5 млрд) и Starling (1,5 млрд фунтов стерлингов).

Источник.

Фото на обложке: boonchoke / Shutterstock